四中全會聚焦“十五五”時期中國經濟發展的規劃與宏偉藍圖，資本市場的角色被賦予前所未有的重要性。正如中央金融工作會議所明確的，資本市場是現代經濟和金融的樞紐，這一論斷精準且深刻，為“十五五”時期資本市場的改革開放與發展劃定了核心坐標。過去我們從未將資本市場置于如此高度，而在邁向社會主義現代化、建設創新型社會的進程中，這一認知的突破至關重要：金融尤其是資本市場，是驅動創新的關鍵力量，更是中國經濟可持續增長的重要支撐。

從諾貝爾經濟學獎看創新：資本市場的激勵本質

2025年諾貝爾經濟學獎授予研究創新驅動經濟增長的三位學者，其啟示對中國資本市場極具現實意義。他們的研究解答了一個核心問題：第一次工業革命后人類經濟為何能實現爆發式增長？答案在于創新的“孕育過程”，這一過程離不開兩大基石：文化的包容與制度的激勵。

文化層面，“兼容并蓄”是創新的土壤。只有寬容不同思想的碰撞，建立高效的知識交流機制，才能積累推動技術進步的科學思想。沒有科學理論的先導，技術進步便如同無源之水。制度層面，核心是“制約與激勵的統一”：既要通過制度約束權力，更要通過制度為向上、向善、創新的力量提供“溢價”。不能僅將創新者的貢獻停留在口頭表揚，而應在制度設計上讓創新者獲得實實在在的財富回報，這是社會進步、經濟增長、財富積累的底層邏輯。

很多人將資本市場簡單視為“融資渠道”，這是對其功能的窄化。事實上，資本市場的核心是“激勵機制”：它讓科技創新者在冒險中獲得財富溢價，進而吸引更多人投身創新、擁抱風險。人類社會的每一次進步都伴隨著“創造性毀滅”或“創造性破壞”，而資本市場正是為這種“向上的力量”提供了舞臺，創新者獲得的溢價會重新投入新的創新，形成良性循環。

中國早已是全球有影響力的經濟體：2024年中國制造占全球比重達31.6%，接近三分之一，2010年這一數據為18.9%，首次超過美國的18.5%，成為全球制造第一。但要讓這種優勢延續百年，從“模仿借鑒”轉向“原創突破”是必由之路。模仿是后發國家的必經階段，但當中國成為全球制造第一時，必須建立經濟增長的思想和科學基礎。這就要求我們構建容錯機制，讓那些有才華的人敢做甚至敢想，而資本市場，正是這一機制的重要載體。

重塑資本市場生態鏈：三大核心方向

要讓資本市場真正發揮樞紐作用，關鍵在于完成從“融資市場”到“激勵機制+財富管理市場”的認知轉變，進而重塑其生態鏈。這一過程需聚焦資產端、資金端、規則端三大核心領域，破解過去制約市場發展的深層矛盾。

資產端：聚焦“風險收益率”，突破“質量模糊論”

資產端的核心是提供與風險匹配的風險收益率，這是風險市場生生不息的邏輯基礎。過去我們常提“提高上市公司質量”，但這一概念邊界模糊：在中文語境中，“質量”常被等同于“盈利”，但資本市場的邏輯是“不盈利的企業不見得沒有質量”。投資的本質是“在不確定性中尋找確定性”，那些今天看來不顯眼、未來有成長性的高科技企業、科創企業，才是支撐風險收益率的關鍵。

中國無風險收益率約1%-1.5%，美國約4%，而風險溢價的高低直接決定市場吸引力。未來需通過改革讓資產端真正具備“超過無風險收益率的風險收益率”——比如構建5%-5.5%的風險溢價，形成7%左右的綜合收益率。要實現這一目標，不能停留在“提高質量”的口號上，而應設計清晰的路徑：讓科創企業成為市場主體，讓上市公司資產真正具備成長性與風險收益特征。

資金端：破除“風險泛化”，激活大資金入市

資金端的癥結在于“風險泛化甚至妖魔化”：過去部分資金被簡單歸為“財政性資金”而禁止入市，比如高校校友基金會只能存大額存款，但大額存款無風險，并非“投資收益”。這種認知導致社保、商業保險、養老金等大資金難以進入市場，最終市場資金流量枯竭。

事實上，資本市場是“收益與風險平衡”的市場。隨著利率下行，債券吸引力下降，而高股息率股票的平均回報率達4%-5%，恰好契合大資金的風險偏好?！笆逦濉睍r期需改革大資金入市的約束條件：一方面糾正“風險泛化”的認知，明確不同資金的風險承受能力；另一方面建立市場與央行的溝通機制，中國資本市場已從“四邊形走向五邊形”，央行成為第五邊形且“特別重要”，這一機制讓市場與貨幣當局實現“雙贏”，推動雙方現代化。

規則端：以“透明度”為起點，抬高違法成本

規則端改革的核心是“公平”，而公平的邏輯起點是“透明度”。沒有市場透明，“三公原則”便是空談。透明度的基礎有二：一是上市公司的信息披露，二是市場重大信息的過濾——必須讓所有參與者在同一信息維度上決策。

更關鍵的是“違法成本與收益的匹配”。過去資本市場違法成本極低，違法收益卻極高，導致商業作假等行為頻發。根本原因在于，我們將資本市場詐騙排除在“金融詐騙”之外，而實際上其危害更甚。未來規則體系必須從“行政處罰為主”轉向“刑法+民事賠償為主”：對違規違法者，要讓其付出“昂貴的代價”，甚至可判處無期徒刑等嚴厲懲罰。只有當違法成本遠超收益時，法律才能真正遏制違法行為，市場生態才能得到凈化。

“十五五”目標：開放要有決定性步伐

關于“十五五”時期資本市場的目標，有觀點提出市值要達200萬億，甚至2030年達400萬億。但我更傾向于以“制度完善”為核心目標——只要資產端、資金端、規則端改革到位，資本市場自然會達到應有的地位，市值只是結果而非出發點。

真正的關鍵目標是“開放”：“十五五”時期中國資本市場的開放必須邁出“決定性步伐”。當前我們的開放仍屬“管道式”，而到“十五五”的某一年，市場應轉向“全面開放”。這不僅是讓全球資金進入中國，更是讓人民幣計價資產成為與美元計價資產“相提并論”的全球核心資產。當中國成為人民幣計價資產的全球交易中心，金融強國的目標便有了堅實載體。

四中全會為“十五五”經濟發展繪就了宏偉藍圖，而資本市場正是這幅藍圖中的關鍵支柱。錨定“現代經濟和金融的樞紐”定位，重塑生態鏈、推進全面開放，“十五五”時期的中國資本市場必將為中國經濟的高質量發展、為人類文明的制度探索，貢獻獨特而重要的力量。

吳曉求（中國人民大學原副校長、國家金融研究院院長、國家一級教授）

（吳曉求）